瑞士央行的意外之舉將打壓人民幣匯率

光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 徐高

【摘要:瑞士央行于2015年1月15日出人意料地宣布棄守瑞士法郎兌歐元1.2的匯率下限。聲明之后，瑞郎兌歐元匯率急升。由于瑞士央行此舉本身是建立在歐央行即將推出量化寬松的預(yù)期之上，且在棄守匯率的同時(shí)還加強(qiáng)了它的負(fù)利率政策，因此瑞士央行此舉反而會(huì)進(jìn)一步推高美元匯率。瑞士央行此次出其不意還將引發(fā)全球資金避險(xiǎn)情緒上升，從而更多地從包括中國在內(nèi)的新興市場(chǎng)國家撤出。最后，瑞士央行的超預(yù)期還會(huì)讓國際游資更多地在賭人民幣貶值上下注。因此，瑞士央行此舉將給人民幣匯率帶來貶值壓力。相應(yīng)的資本流出也會(huì)給國內(nèi)資金面帶來緊縮效應(yīng)。】

    1月15日，瑞士央行一則簡(jiǎn)短聲明讓全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。在聲明中，瑞士央行宣布終止它于2011年設(shè)定的瑞士法郎(瑞郎)兌歐元1.2的匯率下限。

    按照慣例，瑞士法郎兌歐元匯率以多少瑞郎兌換1歐元計(jì)價(jià)。因此，1.2的匯率下限意味著1歐元最少得兌換1.2瑞士法郎，因而確保了瑞郎不會(huì)對(duì)歐元升值太多。相應(yīng)的，放棄1.2的匯率下限，就意味著瑞士央行將減少在外匯市場(chǎng)的干預(yù)，從而放任瑞郎對(duì)歐元升值。

    由于僅僅在3周之前，瑞士央行還曾重申堅(jiān)守1.2匯率下限的決心，昨天的聲明讓市場(chǎng)大吃一驚。聲明發(fā)布之后，瑞郎對(duì)歐元直線升值，一天內(nèi)升幅就已超過15%。很顯然，大幅升值的瑞郎必然會(huì)打擊瑞士的出口，惡化其國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。因此，瑞士國內(nèi)股市在聲明之后大跌超過8%。

    瑞士央行為何棄守1.2匯率下限?

    盡管行為超市場(chǎng)預(yù)期，但瑞士央行此時(shí)棄守1.2匯率下限也有其道理。

    在2011年歐債危機(jī)處于高潮的時(shí)候，瑞士作為全球資金的避風(fēng)港，曾經(jīng)吸引避險(xiǎn)資金大規(guī)模流入，從而大幅推升了瑞郎匯率，對(duì)瑞士出口形成了明顯打擊。為了抑制瑞郎升值的勢(shì)頭，瑞士央行從那年開始宣布要將瑞郎對(duì)歐元的匯率穩(wěn)定在1.2以上，并積極對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行了干預(yù)。

    對(duì)瑞士央行來說，要維護(hù)1.2的匯率下限當(dāng)然有代價(jià)。為了抑制瑞郎的升勢(shì)，瑞士央行必須要在外匯市場(chǎng)中賣出瑞郎，買入外幣。這樣一來，瑞士央行就像要抑制人民幣升值的人民銀行一樣，必須得放出大量外匯占款，導(dǎo)致其資產(chǎn)負(fù)債表快速擴(kuò)張。目前，瑞士央行的資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到5253億瑞郎，比2011年年底高出了50%多。

    從2014年2季度開始，由于美國貨幣政策寬松度下降，而歐央行卻繼續(xù)處在放松路徑上，所以歐元兌美元大幅貶值。這連帶著與歐元維持最低匯率的瑞郎也對(duì)美元大幅貶值。從2014年2季度末到瑞士央行這次出其不意之前，瑞郎對(duì)美元已經(jīng)貶值近15%。

    跟隨歐元做了這樣大幅度的貶值后，瑞郎本身就面臨著不小的升值壓力。而在近期油價(jià)崩盤之后，從俄羅斯流入瑞士的避險(xiǎn)資金也在增加，從而給瑞郎帶來更多升值壓力。而市場(chǎng)普遍預(yù)期在1月22日，歐央行會(huì)宣布進(jìn)行量化寬松(QE)，令歐元進(jìn)一步走貶(瑞郎升值壓力會(huì)相應(yīng)加大)。在這樣的背景下，瑞士央行先發(fā)制人地宣布與歐元匯率脫鉤，也在情理之中。

    人民幣將面臨更大貶值壓力

    作為一個(gè)離中國遙遠(yuǎn)的小國，瑞士央行的此番舉措對(duì)中國直接影響很小。畢竟，對(duì)瑞士出口在我國總出口中所占比例才0.1%。但作為一個(gè)全球金融市場(chǎng)的重大超預(yù)期事件，瑞士央行的行動(dòng)將從三方面給人民幣兌美元匯率帶來更大貶值壓力。

    首先，瑞士央行此舉會(huì)進(jìn)一步推高美元匯率。簡(jiǎn)單來看，瑞郎升值自然意味著美元對(duì)瑞郎的貶值，因而似乎應(yīng)該打壓美元匯率。但是我們需要注意，瑞士央行在棄守1.2的同時(shí)，還宣布將其現(xiàn)行的負(fù)利率政策進(jìn)一步加強(qiáng)，把它給3月期銀行拆借利率(Libor)設(shè)定的區(qū)間范圍從之前的-0.75%到+0.25%，下調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)至-1.25%到-0.25%。這是瑞士央行貨幣政策的明顯放松。我們還得記住，瑞士央行之所以棄守1.2匯率下限，是因?yàn)轭A(yù)期歐央行馬上會(huì)進(jìn)行QE。應(yīng)該說，在瑞士央行的舉動(dòng)之后，歐央行進(jìn)行QE的概率變得更大了。這些在歐洲進(jìn)行的寬松貨幣政策將給美元帶來更強(qiáng)升值動(dòng)力(講到這里可以順便說一句，瑞士央行此舉對(duì)以美元計(jì)價(jià)的大宗商品價(jià)格的影響并非正面)。而由于人民幣基本掛鉤美元，美元走強(qiáng)自然會(huì)帶動(dòng)人民幣對(duì)其他貨幣的匯率進(jìn)一步走高。這反過來會(huì)給人民幣兌美元匯率造成更強(qiáng)貶值壓力。

    其次，瑞士央行的這次出其不意加大了全球金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩，勢(shì)必打壓全球資金的風(fēng)險(xiǎn)偏好。在這種情況下，資金將會(huì)從包括中國在內(nèi)的新興市場(chǎng)國家流出，從而加大我國的資本流出規(guī)模，帶給人民幣更大貶值壓力。

    最后，瑞士央行的此次行動(dòng)有示范效應(yīng)，會(huì)讓國際游資在賭人民幣貶值上更多下注。從2014年12月開始，人民幣在即期和遠(yuǎn)期市場(chǎng)上都出現(xiàn)了明顯的貶值壓力。在這種情況下，人民銀行通過上調(diào)人民幣兌美元中間價(jià)，做出了維護(hù)人民幣匯率穩(wěn)定的重要表態(tài)。不過，當(dāng)瑞士央行都能3周前說的話不算數(shù)的時(shí)候，更多國際投資者會(huì)賭人民銀行也最終會(huì)放任人民幣的貶值。這種心態(tài)之下，人民幣匯率的空頭力量會(huì)上升。

    綜上所述，在瑞士央行棄守瑞郎匯率下限之后，人民幣會(huì)面臨更大貶值壓力。

    對(duì)中國資本市場(chǎng)意味著什么?

    可以想象，美元對(duì)瑞郎的貶值在短期內(nèi)會(huì)利好大宗商品價(jià)格(大宗商品主要以美元計(jì)價(jià))，因而可能激發(fā)國內(nèi)投資者對(duì)股市中相關(guān)周期板塊的熱情。但正如前文中所論述的那樣，美元走強(qiáng)的趨勢(shì)并不會(huì)因此而改變。因此，瑞士央行此次行動(dòng)算不上是對(duì)周期股的重大利好。當(dāng)然，由于我國國內(nèi)宏觀政策正在轉(zhuǎn)暖，將帶動(dòng)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長復(fù)蘇，我其實(shí)是看好國內(nèi)周期股前景的。但那背后完全是另外一個(gè)邏輯了。

    前文也已經(jīng)分析，瑞士央行此舉將給人民幣匯率帶來更強(qiáng)貶值壓力。貶值壓力所對(duì)應(yīng)的資本流出將會(huì)抽緊國內(nèi)金融市場(chǎng)的流動(dòng)性，從而推升短期利率。這對(duì)建立在流動(dòng)性推動(dòng)之上的金融牛市行情不是好消息。

本文關(guān)鍵詞： 瑞士央行, 意外之舉, 打壓, 人民幣匯率

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